Creemos que es bastante unánime el discurso o la convicción que un cambio de ciclo, de Era, o de modelo y reglas de juego del sistema económico, es ya una realidad que provoca importantes inquietudes en las decisiones estratégicas a todos los niveles. Y entre los protagonistas más importantes que han pilotado los principales titulares destacan la inflación y los tipos de interés. Ratios que han sido interpelados por excepcionales circunstancias que han sido claves para las convicciones respecto a la intensidad y dimensiones del cambio. Un nuevo escenario que tiene grandes luces e inevitables sombras provocadas por determinadas incertidumbres. Frente a las novedades de la parte positiva de la tecnología y la fortaleza de los beneficios empresariales, el artículo que acompañamos del Instituto Español de Analistas (del que formo parte hace muchos años) referencia las cuatro Ds como temas significativos a a seguir : DEUDA; DESGLOBALIZACIÓN; DESCARBONIZACIÓN; DEMOGRAFIA
Pero antes, no dejen de traspasarnos sus Planes de Pensiones. Nuestra Campaña es un éxito para todos, y ha sido ampliada durante todo el mes de febrero 2024.
La inflación más alta que estamos experimentando no es únicamente un fenómeno cíclico provocado por una perturbación económica derivada de la pandemia o la invasión de Ucrania por parte de Rusia.
Las tendencias estructurales auspiciadas por las cuatro Ds —deuda, desglobalización, descarbonización y demografía— podrían mantener las presiones inflacionistas en cotas elevadas durante la próxima década en el mundo. Esta circunstancia limitaría la capacidad de los bancos centrales para sostener el crecimiento con estímulos monetarios, lo que marcaría un cambio de régimen
con respecto a la era desinflacionista posterior a la crisis financiera mundial, cuando los tipos de interés reales (ajustados por la inflación) se hundían cada vez más en territorio negativo para favorecer el crecimiento.
Los bancos centrales seguirán queriendo estimular el crecimiento todo lo que puedan y, por lo tanto, tratarán de garantizar la sostenibilidad de las cargas de deuda actuales. Así, la Reserva Federal (Fed) podría verse obligada a fijar como objetivo un tipo de interés real de cero o ligeramente superior, quedando posteriormente la tasa de inflación terminal por encima del 2%.
LAS CUATRO Ds Y EL RETORNO DE LA INFLACIÓN
La visión de consenso que maneja el mercado actualmente es que la pandemia de COVID y la invasión rusa de Ucrania han conspirado para desencadenar este periodo de inflación elevada desconocido desde hace décadas y que estamos presenciando en muchas economías de todo el mundo. Especialmente en los dos últimos años.
Inicialmente, las alteraciones temporales de las diferentes cadenas de suministro estaban provocando inflación (por ejemplo, en la industria de los semiconductores), pero la constancia del rápido incremento de los precios en estas áreas relativamente aisladas ha provocado desde entonces que las subidas se amplíen y se vuelvan más persistentes en las economías, lo que ha aumentado el riesgo de una espiral precios-salarios similar a la que se vivió en la década de 1970.
Así, los grandes bancos centrales del mundo occidental han empezado a aplicar políticas anticíclicas, abandonando sus anteriores orientaciones sobre la evolución de los tipos y subiendo el precio del dinero para enfriar unos mercados laborales recalentados e impedir que las expectativas de inflación arraiguen. Si eso da lugar a un aterrizaje forzoso en la economía, podríamos ver incluso cómo se desarrolla una dinámica deflacionista a finales de este año.
Pero, ¿y si el alto nivel actual de crecimiento de los precios no fuera solo el resultado de presiones cíclicas que pueden aliviarse con medidas de política anticíclica? Si se debe, al menos en parte, a evoluciones de tipo estructural, la política anticíclica podría ser menos eficaz a la hora de atemperar las presiones inflacionistas a más largo plazo. Creemos que se trata de una posibilidad real, toda vez que hemos identificado cuatro pilares clave, que denominamos las cuatro Ds, que podrían mantener la inflación elevada durante la próxima década, al menos en relación con su promedio en el periodo posterior a la crisis financiera mundial y anterior a la pandemia.
Cabe señalar que incluso los regímenes económicos duraderos pueden llegar a su fin cuando las condiciones de fondo que los crearon se trastocan de forma permanente. Los niveles extremos de deuda que estamos observando, las tendencias de desglobalización, la desigualdad entre las rentas del trabajo y del capital y las presiones medioambientales nos dan motivos de peso para esperar este cambio durante los próximos años.
Sin embargo, esta transformación no está descontada actualmente en los mercados de activos y, lo que es más importante, los inversores no la tienen en cuenta cuando reflexionan sobre su asignación estratégica de activos. Hemos asistido a un aumento de la volatilidad en los mercados de tipos de interés cuando la Fed ha puesto en marcha sus agresivas subidas de tipos. Estos movimientos de los mercados ponen de relieve inquietudes sobre los efectos de una política más restrictiva para el crecimiento, dado que es evidente que los bancos centrales se ven obligados a alcanzar un equilibrio entre estos dos objetivos.
Obviamente, la estabilidad de los precios y el crecimiento son resultados deseables de la política monetaria, pero ¿Cuál es la elección probable cuando los bancos centrales no pueden tener ambos? Tenemos motivos fundados para esperar que la primera tendrá que ceder, a la vista de los problemas que podría plantear una crisis deflacionista derivada de una fuerte contracción del crecimiento; para mantener la sostenibilidad de los elevados niveles de deuda (e impedir un aterrizaje forzoso grave que ponga en peligro la estabilidad financiera), se necesitarán unos tipos de interés reales bajos. Sin embargo, también observamos que una inflación elevada puede reducir el valor real de la carga de la deuda en tiempos de crisis. Estas consideraciones siempre han formado parte de la actuación de los bancos centrales. Hace tiempo,
Mervyn King, exgobernador del Banco de Inglaterra que durante años no consiguió alcanzar los objetivos de inflación, se hizo célebre por despachar a los “chiflados de la inflación”, de los que dijo que estaban tan obsesionados con alcanzar el objetivo que aceptarían el efecto secundario de desestabilizar la economía para conseguirlo.
Así, la primera de nuestras cuatro Ds es la deuda que se acumuló a escala mundial antes y durante la pandemia, con el incentivo que el aumento de los precios supone para unas autoridades que pueden usarlo para depreciar con el paso del tiempo una parte de dicha deuda.
La segunda D es la desglobalización y la relocalización de la actividad económica. Esperamos que se produzca a consecuencia del creciente rechazo que suscitan las consecuencias de la globalización, como la desigualdad, entre los electorados de las economías avanzadas, así como la necesidad geopolítica urgente de reducir la dependencia de naciones extranjeras que se perciben como hostiles. Este hecho probablemente impulse una tendencia de localización, caracterizada por la repatriación de actividad económica y un descenso paralelo en la intensidad del comercio, sobre todo si se enconan las actitudes de las poblaciones nacionales que sufren presiones económicas hacia las amenazas extranjeras percibidas.
La creciente rivalidad geopolítica entre EE.UU. y China es una de las grandes tendencias a largo plazo que cimentan esta visión y ha pasado al primer plano tras la invasión de Ucrania por parte de Rusia, que es inflacionista en su raíz.
La tercera D es la descarbonización y el aumento de las presiones inflacionistas que traerá esta transición. La neutralidad en emisiones de carbono solo se conseguirá si se ponen en marcha políticas inflacionistas, como aumentos considerables y permanentes en los precios del carbono. Aunque algunos podrían sugerir que los obstáculos para el crecimiento podrían restar eficacia a este pilar durante los próximos años, creemos que la actividad de descarbonización es necesaria en última instancia, ya que los costes socioeconómicos de una transición climática desordenada podrían ser mucho más cuantiosos. A medida que aumente la frecuencia e intensidad de los sucesos meteorológicos extremos, esperamos que se redoble la presión social y política para acelerar la agenda contra el cambio climático.
La cuarta y última D son las tendencias demográficas en todo el mundo. Se librará una pugna entre la presión inflacionista derivada de una oferta menguante de trabajadores, que invierte la tendencia que comenzó cuando China se incorporó a la economía mundial, y la desinflación producto del declive demográfico que se observa en los mercados desarrollados y China.
La primera dinámica tiene más probabilidades de dar forma al panorama de la inflación a corto plazo y se apoya en las tendencias a largo plazo que probablemente mantengan la inflación en cotas altas durante muchos años. Por último, también debemos tener en cuenta el canal de las expectativas de inflación como posible catalizador del aumento constante de los precios. Si las cuatro Ds que hemos comentado se combinan para situar las expectativas de inflación de los agentes económicos en niveles sistemáticamente más altos (tanto en salarios como en precios al consumo), la inflación podría autoalimentarse. Este escenario marcaría otro importante cambio en las tendencias de la inflación a largo plazo.
Recordemos las cuatro D que nos centran en argumentos y situaciones relevantes para los próximos años, trienios, o más.
- PRIMERA D.
DEUDA: EL LEGADO DE LA PANDEMIA
EN LAS CUENTAS PÚBLICAS - SEGUNDA D.
DESGLOBALIZACIÓN Y RELOCALIZACIÓN DE LAS
CADENAS DE SUMINISTRO: CONSECUENCIAS DE
LA MAYOR RIVALIDAD GEOPOLÍTICA - TERCERA D.
LA TRANSICIÓN HACIA LA
DESCARBONIZACIÓN: LA MAYOR TEMÁTICA
DE INVERSIÓN DE NUESTRO TIEMPO - CUARTA D.
TENDENCIAS DEMOGRÁFICAS INTERNACIONALES
Obviamente, se mantendrán algunas fuerzas desinflacionistas, como las mejoras de la eficiencia gracias a la tecnología. Sin embargo, apreciamos claramente la posibilidad de que el mundo occidental pueda estar adentrándose en un periodo prolongado de inflación media más alta, tal vez entre el 3% y el 4% durante los próximos diez años. Aunque eso podría parecer chocante en el contexto de
los años de desinflación desde la crisis financiera mundial y el nivel del 2% que se acepta comúnmente como representativo de la estabilidad de los precios. Un vistazo a la historia nos enseña que no sería tan sorprendente. Si efectuáramos nuestro análisis empírico de la inflación a cien años a comienzos de la crisis financiera mundial, la mediana de la inflación histórica habría superado ese 3%, ya que los años desinflacionistas posteriores a la crisis habrían sido reemplazados por el periodo fuertemente inflacionista de la I Guerra Mundial.
El artículo refleja una serie de acontecimientos y otros que no se han desarrollado exactamente según las previsiones. No obstante, la situación podría derivar hacia las tendencias marcadas, ya que los argumentos contienen fundamentos muy importantes. Por el momento, la desaceleración económica está siendo verdad, pero sin alcanzar incremento de preocupaciones en el corto plazo. Por otro lado, el control de la inflación de ha manifestado como esperanzador, aunque la derivada de retrasar la bajada de tipos a partir del 2º semestre 2024 parece como la de mayor probabilidad.
Igualmente, los resultados empresariales de esta última semana respecto a los datos macro de USA vuelven a superar expectativas a favor. Mostrando los mercados bursátiles realizaciones de beneficios que no han borrado las alzas de los meses precedentes, mostrando buen tono de fondo.
En general, el balance sobre la personalidad bondadosa o pesimista del presente ejercicio sigue inclinada a la primera. Con oscilaciones, imprevistos, y tensiones inflacionistas, pero dentro de unos márgenes relativamente compensados en el tiempo. Las 4 Ds del informe tienen una importancia relevante en ese futuro a medio plazo, ya que algunas están siendo «consentidas» a pesar de su peligro (Deuda), las tensiones geopolíticas están muy alertas a movimientos incómodos de grandes potencias (Desglobalización), el cambio climático, las fuentes de energía y la tecnología serán temas de creciente actualidad (Carbonización), y la evolución de la esperanza de vida, junto a la disminución de la natalidad, provocarán importantes consecuencias en el consumo y nuevas necesidades (Demografía).
Siempre cerca, con total disponibilidad. El sello de FIF. Un abrazo
JOAQUÍN ALMASQUÉ
